復(fù)星醫(yī)藥(600196)：醫(yī)療服務(wù)龍頭公司，收入利潤(rùn)快速增長(zhǎng)

醫(yī)療服務(wù)龍頭，外延并購(gòu)能力強(qiáng)。公司作為A股醫(yī)療服務(wù)行業(yè)的領(lǐng)軍企業(yè)，2013年醫(yī)療服務(wù)業(yè)務(wù)收入4.75億元，增長(zhǎng)216%。公司旗下現(xiàn)有醫(yī)院6家：和睦家(高端醫(yī)療)、佛山禪城醫(yī)院(三甲)、宿遷仲吾醫(yī)院、岳陽(yáng)廣濟(jì)醫(yī)院、濟(jì)民腫瘤醫(yī)院和廣州南洋腫瘤醫(yī)院。公司現(xiàn)有醫(yī)院核定床位約2090張，規(guī)劃至2015年達(dá)10000張床位，通過(guò)外延并購(gòu)及內(nèi)生性增長(zhǎng)實(shí)現(xiàn)快速擴(kuò)張。公司醫(yī)院項(xiàng)目資源豐富，投資、整合及運(yùn)營(yíng)提升能力強(qiáng)，外延并購(gòu)動(dòng)力十足。

醫(yī)藥主業(yè)穩(wěn)健增長(zhǎng)，醫(yī)藥工業(yè)收入增速40%。1)醫(yī)藥工業(yè)2013年收入65.45億元，增長(zhǎng)40%；毛利率52.11%，同比減少2個(gè)百分點(diǎn)，主要由于毛利率較低的新生源原料藥業(yè)務(wù)快速增長(zhǎng)拉低所致。公司在心血管、神經(jīng)系統(tǒng)、血液系統(tǒng)、新陳代謝及消化道及抗感染五大治療領(lǐng)域形成較完善產(chǎn)品布局，主要核心品種保持快速增長(zhǎng)，2013年過(guò)億品種達(dá)15個(gè)，比上年增加4個(gè)品種，其中阿拓莫蘭、奧德金收入超過(guò)5億元，優(yōu)帝爾、青蒿琥酯系列和摩羅丹首次過(guò)億。2)醫(yī)藥商業(yè)2013年收入14.5億元，增長(zhǎng)5%，“南復(fù)美、北金象”繼續(xù)保持區(qū)域市場(chǎng)領(lǐng)先；國(guó)藥控股網(wǎng)絡(luò)覆蓋進(jìn)一步提升。3)醫(yī)療器械及診斷業(yè)務(wù)2013年收入14.1億元，增長(zhǎng)34%；該板塊中制造業(yè)務(wù)收入10.9億元，增長(zhǎng)86%，不考慮收購(gòu)AlmaLaser并表因素增速為29%，代理業(yè)務(wù)收入3.27億，下降31%。

期間費(fèi)用率穩(wěn)步下降，研發(fā)投入加大。2013年期間費(fèi)用率36.5%，下降3.3個(gè)百分點(diǎn)。公司不斷加大研發(fā)投入，2013年研發(fā)支出5億元，同比增長(zhǎng)35%，占營(yíng)業(yè)收入比重約5%。公司在研品種儲(chǔ)備豐富約100多個(gè)，現(xiàn)有4個(gè)單抗品種申報(bào)臨床，產(chǎn)品線持續(xù)壯大。

公司戰(zhàn)略清晰，內(nèi)生外延雙輪驅(qū)動(dòng)，維持增持評(píng)級(jí)。公司未來(lái)發(fā)展戰(zhàn)略清晰，即以醫(yī)藥工業(yè)為核心，重點(diǎn)培育醫(yī)療服務(wù)業(yè)。內(nèi)生增長(zhǎng)和外延并購(gòu)雙輪驅(qū)動(dòng)公司主業(yè)快速發(fā)展。我們維持14-16年EPS1.05元、1.26元、1.52元，增長(zhǎng)16%、21%、21%，對(duì)應(yīng)預(yù)測(cè)市盈率21倍、17倍、14倍，維持增持評(píng)級(jí)。申銀萬(wàn)國(guó)