每經(jīng)評(píng)論員 葉檀

經(jīng)歷了6月份的貨幣流動(dòng)性驚魂，現(xiàn)在流動(dòng)性開(kāi)始充裕，看上去經(jīng)濟(jì)情況不錯(cuò)。

10月16日，央行新聞發(fā)言人就當(dāng)前我國(guó)貨幣信貸形勢(shì)、銀行體系流動(dòng)性狀況以及房地產(chǎn)信貸情況等熱點(diǎn)問(wèn)題回答了記者的提問(wèn)，其中提及金融數(shù)據(jù)，第一個(gè)特點(diǎn)就是，從總量上看，貨幣信貸和社會(huì)融資增長(zhǎng)較快。9月末，M2增長(zhǎng)14.2%，比上年末高0.4個(gè)百分點(diǎn)。1～9月，社會(huì)融資規(guī)模為13.96萬(wàn)億元，比上年同期多2.24萬(wàn)億元；其中，人民幣貸款新增7.28萬(wàn)億元，同比多增5570億元。央行認(rèn)為流動(dòng)性充裕，外匯流入明顯增加，銀行體系流動(dòng)性增長(zhǎng)有所加快。

盡管流動(dòng)性如此充裕，銀行間的拆借利率卻維持在高位，7、8月份隔夜拆借利率3.3%左右，9月份，同業(yè)拆借和債券回購(gòu)加權(quán)平均利率分別為3.47%和3.49%，與上月基本持平。這樣的利率基本平穩(wěn)，但與十年前隔夜拆借利率2.18%左右、2010年的隔夜拆借利率1.61%相比，還是上升了一個(gè)臺(tái)階。從2011年開(kāi)始，實(shí)際利率已經(jīng)大幅上漲，到今年6月壓力測(cè)試上升到了6.43%的峰值。

貨幣依舊以平穩(wěn)為主，利率峰值短期內(nèi)不會(huì)再出現(xiàn)，但拆借利率上升是不爭(zhēng)的事實(shí)，個(gè)人與企業(yè)的實(shí)際貸款利率上升幅度，高于銀行間拆借利率的上升幅度。貨幣增速與利率，前者維持平穩(wěn)上升，后者卻抑制不住向上躥升。

經(jīng)濟(jì)質(zhì)量問(wèn)題已經(jīng)浮出水面。

相比于貨幣與信貸增速，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速并不算快。華爾街見(jiàn)聞引述香港科技大學(xué)副教授XILI的研究成果，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速可能回落更多。如果家庭消費(fèi)占GDP比重在未來(lái)10年里，從現(xiàn)在的34%升至50%，那么年投資增長(zhǎng)則需要回落至-3%。這意味著GDP增速回落至4%，目前7.5%的增速很可能不保。

幸運(yùn)的是，中國(guó)的消費(fèi)數(shù)據(jù)可能被低估10個(gè)百分點(diǎn)，而投資增速還將維持，因此，以14%的貨幣增速保障7%的經(jīng)濟(jì)增速，在理論上說(shuō)，還可以拖延幾年。

全要素生產(chǎn)率與稅后投資回報(bào)率都在下降。

上述兩項(xiàng)研究來(lái)自于清華大學(xué)白重恩教授的研究。按照白重恩教授的測(cè)算，1979年到2007年我國(guó)全要素生產(chǎn)率平均每年增長(zhǎng)3.8個(gè)百分點(diǎn)，2008年以后平均每年增長(zhǎng)2.2個(gè)百分點(diǎn)。從1979年到2007年，投資增長(zhǎng)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、效率提升并行，2008年以后，全要素生產(chǎn)率下降，反映效率改善的速度在降低。

具體表現(xiàn)就是無(wú)效投資增加，鬼城增加，政府消耗性的樓堂館所數(shù)量增加，污水處理設(shè)備生銹腐蝕。2008年以后的高投資率，沒(méi)有促進(jìn)投資效率的增長(zhǎng)。到了2008年以后，資本產(chǎn)出比的增速每年是5個(gè)百分點(diǎn)，我國(guó)投資率超過(guò)48%，已經(jīng)太高，不宜再高。否則，中國(guó)經(jīng)濟(jì)就是靠高負(fù)債堆出的畸形低效經(jīng)濟(jì)。稅后投資回報(bào)率，1993年到達(dá)15.67%的高位，在2000~2008年穩(wěn)定在8%~10%，此后持續(xù)下降，2012年降低到2.7%的新低。

經(jīng)濟(jì)質(zhì)量下降將轉(zhuǎn)化為壞賬，溫州銀行業(yè)不良率的上升就是例子。根據(jù)央行的數(shù)據(jù)，地方投融資平臺(tái)貸款與房貸等居高不下。今年房地產(chǎn)貸款繼續(xù)保持快速增長(zhǎng)，前三季度，累計(jì)新增個(gè)人住房貸款12492億元，占各項(xiàng)貸款新增額的17.2%。而9月底個(gè)人住房貸款余額也達(dá)到8.7萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)20.9%。2011年10月，時(shí)任銀監(jiān)會(huì)主席劉明康指出，截至2010年末，10.7萬(wàn)億元的地方政府性債務(wù)中80%是銀行的貸款，目前各研究機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)地方債務(wù)大約在20萬(wàn)到25萬(wàn)億之間，比2010年上升一倍左右。

如果不改革，情況將持續(xù)惡化，不知道哪一天，就會(huì)以資本項(xiàng)目開(kāi)放后資金大規(guī)模撤離、房?jī)r(jià)下跌等任何形式引爆經(jīng)濟(jì)危機(jī)。目前溫州等局部城市經(jīng)濟(jì)下行是個(gè)嚴(yán)重信號(hào)，警告身體整體機(jī)能已經(jīng)失調(diào)，如果還延誤醫(yī)治，那么，總有一天全國(guó)皆溫州矣。