每經(jīng)記者  楊芮

話題緣起

    美國(guó)財(cái)政部18日晚間公布的數(shù)據(jù)顯示：截至8月末，我國(guó)持有美國(guó)國(guó)債總計(jì)11370億美元，較7月末的11735億美元，環(huán)比減持365億美元。而根據(jù)已有數(shù)據(jù)，這一減持規(guī)模是近年來(lái)我國(guó)對(duì)美債最大幅度的單月減持。另?yè)?jù)報(bào)道，過(guò)去7周外國(guó)央行和機(jī)構(gòu)投資者持有的美債劇減765億美元，減幅為2007年8月以來(lái)的最大。

    摩根士丹利美國(guó)利率策略部門主管詹姆士·卡倫表示，中國(guó)數(shù)字的變動(dòng)不是人們減少對(duì)美國(guó)投資的問(wèn)題，因?yàn)楹暧^前景是負(fù)面的，更多是關(guān)于技術(shù)層面?？紤]到收益率走低的情況，從性質(zhì)上來(lái)說(shuō)它有著更多的技術(shù)成分，很可能與美元走強(qiáng)和投機(jī)拋售有關(guān)。

    我國(guó)持有美債總額的“進(jìn)退”，是正常的市場(chǎng)投資，還是由于美債信用降級(jí)引發(fā)的連鎖效應(yīng)？抑或還有更深層次的原因？而面對(duì)動(dòng)蕩的國(guó)際市場(chǎng)，中國(guó)龐大的外匯儲(chǔ)備，如何規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)？《每日經(jīng)濟(jì)新聞》今天邀請(qǐng)了三位學(xué)者為您解讀。

這次減持時(shí)機(jī)不錯(cuò)

    NBD：最近國(guó)際市場(chǎng)紛紛拋售美債，8月份中國(guó)也是大幅減持美債365億美元，而此前是連續(xù)4個(gè)月增持，中國(guó)為什么在這個(gè)時(shí)候減持美債呢？

    劉煜輝：大背景是8月份以來(lái)美國(guó)的公共融資市場(chǎng)避險(xiǎn)需求旺盛，鑒于美元未來(lái)長(zhǎng)期走弱和購(gòu)買力長(zhǎng)期貶值的趨勢(shì)，中國(guó)應(yīng)該借市場(chǎng)動(dòng)蕩所造成的美國(guó)市場(chǎng)現(xiàn)有狀況來(lái)作一些頭寸的調(diào)整。這次時(shí)機(jī)非常不錯(cuò)，中國(guó)官方的外匯儲(chǔ)備管理機(jī)構(gòu)的反應(yīng)還是比較市場(chǎng)化的。

    張茉楠：美國(guó)財(cái)政部公布的數(shù)據(jù)相對(duì)滯后，所以要從當(dāng)時(shí)的市場(chǎng)狀況來(lái)分析。美債降級(jí)是最突出的風(fēng)險(xiǎn)事件，所以當(dāng)時(shí)大幅減持美債可能考慮到美債價(jià)格波動(dòng)很大及收益率問(wèn)題，主要是從規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的角度進(jìn)行考慮。

    譚雅玲：有增持就會(huì)有減持，增持或者減持美債都是市場(chǎng)投資行為，是根據(jù)市場(chǎng)狀況動(dòng)態(tài)調(diào)整，不必過(guò)于渲染和夸大，否則不利于投資決策和市場(chǎng)的自身判斷力。

    NBD：這與支撐人民幣本幣匯率是否相關(guān)？

    張茉楠：人民幣升值主要是在9月份，實(shí)際有效匯率升了3.77%，8月份的這個(gè)數(shù)據(jù)明顯和本幣匯率的支撐是沒(méi)有關(guān)系的，8月份的匯率波動(dòng)不是很大，并且這個(gè)減持主要也不是從人民幣匯率這個(gè)角度來(lái)考慮的。

    NBD：有評(píng)論說(shuō)加速減持美債損人不利己？

    譚雅玲：首先得明確立場(chǎng)，損人不利己是站在中國(guó)還是美國(guó)的立場(chǎng)。賣出美債也不意味著下個(gè)月不買入，要對(duì)選擇賣出的原因更明晰。因?yàn)閭兄芷?，減持不排除是大量短期國(guó)債到期的原因；其次是這段時(shí)間的變數(shù)有多大，即影響買和賣的操作頻率有多高；第三是我們現(xiàn)在要做的是多元化儲(chǔ)備，多元化除了資產(chǎn)的配置外還有期限的配置。

    張茉楠：我一直主張減持美債，尤其是當(dāng)前美債收益率創(chuàng)下二戰(zhàn)以來(lái)新低的情況下。中國(guó)在目前的情況下減持，可能會(huì)受損的是資產(chǎn)項(xiàng)目下的匯兌損益，但實(shí)際上它將帶來(lái)未來(lái)中國(guó)長(zhǎng)期發(fā)展的戰(zhàn)略性利益，而現(xiàn)在是最好的時(shí)機(jī)。包括美聯(lián)儲(chǔ)伯南克的扭轉(zhuǎn)操作就是為了買長(zhǎng)期國(guó)債，賣短期國(guó)債。

    從美國(guó)30年來(lái)的貨幣政策操作歷史來(lái)看，美聯(lián)儲(chǔ)從未跑贏過(guò)債券收益率曲線，如格林斯潘長(zhǎng)期實(shí)行低利率政策，短期利率被壓到最低，但長(zhǎng)期并沒(méi)有達(dá)到預(yù)期效果；而伯南克的扭轉(zhuǎn)操作后則是大幅壓低了長(zhǎng)期收益率，這正是美國(guó)所希望看到的。因?yàn)殚L(zhǎng)期收益率涉及到投資意向，消費(fèi)、房地產(chǎn)抵押貸款利率等都是以美國(guó)長(zhǎng)期國(guó)債收益率為基準(zhǔn)的，所以這是利好美國(guó)經(jīng)濟(jì)的。中國(guó)現(xiàn)在對(duì)美債的戰(zhàn)略性減持，不會(huì)造成美國(guó)市場(chǎng)的大幅波動(dòng)。

戰(zhàn)略性減持是必然

    NBD：在目前歐債和美債都蘊(yùn)藏風(fēng)險(xiǎn)的背景下，中國(guó)是否應(yīng)該繼續(xù)減持美債？

    劉煜輝：對(duì)于中國(guó)而言，此次減持行為就是一個(gè)市場(chǎng)調(diào)節(jié)，實(shí)際上能減持的規(guī)模也是相對(duì)有限的。中國(guó)目前持有1萬(wàn)億美債的頭寸，不可能做大規(guī)模的調(diào)整，而有一些適當(dāng)調(diào)整以適應(yīng)市場(chǎng)是可以的。

    張茉楠：這個(gè)不好判斷，如果從學(xué)者和經(jīng)濟(jì)分析的角度來(lái)看，是應(yīng)該戰(zhàn)略性減持的，從美債降級(jí)后就應(yīng)該步入戰(zhàn)略性減持美債的通道，但實(shí)際上9月份外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)大幅縮水，其中很重要的原因是減持美債的過(guò)程中又增持了歐債，而最近歐債的貶值幅度也非常大，所以現(xiàn)在賬面出現(xiàn)了虧損，賬面資產(chǎn)出現(xiàn)了縮水。如果未來(lái)歐債沒(méi)有得到有效緩解，在歐債、美債和日本債券的選擇中，國(guó)家可能會(huì)傾向于從美債的角度來(lái)考慮，但是從戰(zhàn)略性的角度來(lái)講，是應(yīng)該戰(zhàn)略性減持的。從盈虧或者收益率角度，保持流動(dòng)性角度，也可能小幅增持，角度不一樣所做出的決策也就不同。

    NBD：在國(guó)際市場(chǎng)紛紛拋售美債時(shí)，美國(guó)第二大債權(quán)國(guó)日本、第三大債權(quán)國(guó)英國(guó)在8月份增持了美債，為什么呢？

    劉煜輝：日本是因?yàn)榇嬖谝欢ǖ膮R率升值壓力，所以對(duì)匯率市場(chǎng)的干預(yù)壓力是比較大的，如果在國(guó)際市場(chǎng)拋售美元資產(chǎn)，對(duì)本幣的升值壓力作用明顯。而日本在大地震以后，國(guó)內(nèi)有融資的壓力，對(duì)日本而言，出售美元資產(chǎn)頭寸也是一個(gè)排序非?？亢蟮倪x項(xiàng)，不會(huì)輕易作出減持的決策。

    而英國(guó)增持原因較為復(fù)雜，倫敦金融市場(chǎng)有很多機(jī)構(gòu)在做本國(guó)的資產(chǎn)頭寸調(diào)整時(shí)，進(jìn)行美債的資產(chǎn)操作都比較復(fù)雜，這并不能代表國(guó)家本身的一個(gè)行為，要具體問(wèn)題具體分析。英國(guó)的外匯儲(chǔ)備經(jīng)常逆差，是沒(méi)有能力去買賣這些美元債券，那么主要是倫敦金融市場(chǎng)的一些機(jī)構(gòu)在買賣，再加上歐元的避險(xiǎn)需求和歐債危機(jī)的日益嚴(yán)重，有很多機(jī)構(gòu)通過(guò)倫敦金融市場(chǎng)在作頭寸的調(diào)整。

    張茉楠：日本增持是與利率干預(yù)市場(chǎng)相關(guān)，因?yàn)槿赵颠^(guò)快，所以購(gòu)買美元資產(chǎn)來(lái)拉低日元匯率上升的速度，其意圖是非常明顯的。與中國(guó)從收益率角度考慮不一樣，日本是從平衡日元對(duì)美元貨幣升值的角度考慮的。而英國(guó)一直以來(lái)就是美國(guó)的金融伙伴，購(gòu)買美元資產(chǎn)是戰(zhàn)略同盟，沒(méi)有太多的經(jīng)濟(jì)目的，而英鎊升值也是相關(guān)原因之一，但主要還是從戰(zhàn)略聯(lián)盟和金融往來(lái)進(jìn)行考慮。

兩害相權(quán)取其輕

    NBD：中國(guó)的外匯儲(chǔ)備規(guī)模龐大，如何規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)？

    譚雅玲：我們的外匯儲(chǔ)備最大的風(fēng)險(xiǎn)是沒(méi)有效率。外匯儲(chǔ)備的相關(guān)問(wèn)題已討論了十多年了，但是沒(méi)有解決，十年前就討論了如何控制外匯儲(chǔ)備增速過(guò)快，如何改變這種狀態(tài)，現(xiàn)在看來(lái)時(shí)候是效率不足的問(wèn)題。

    張茉楠：現(xiàn)在所能做的是在不同的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)中兩害相權(quán)取其輕。無(wú)論是中國(guó)購(gòu)買其他國(guó)家的資產(chǎn)，還是進(jìn)行海外投資，現(xiàn)在都面臨很多風(fēng)險(xiǎn)，現(xiàn)在提出外匯儲(chǔ)備走出去，但是走出去是需要良好的外部環(huán)境和市場(chǎng)的，而目前外部市場(chǎng)的貿(mào)易保護(hù)和投資保護(hù)，尤其是投資保護(hù)都很嚴(yán)重，如巴西、印度等國(guó)家，都制定了針對(duì)中國(guó)的投資保護(hù)，從劃定投資領(lǐng)域、提高準(zhǔn)入門檻等方面進(jìn)行限制約束，這是外匯儲(chǔ)備走出去的一個(gè)大瓶頸。

    如果從容易實(shí)施的角度來(lái)看，外匯資產(chǎn)應(yīng)該更多用于大宗市場(chǎng)和新興經(jīng)濟(jì)體之間的金融投資和合作。新興經(jīng)濟(jì)體各國(guó)都有規(guī)模很大的儲(chǔ)備頭寸，可以通過(guò)建立儲(chǔ)備資產(chǎn)庫(kù)，共同投資或者相互投資。新興經(jīng)濟(jì)體與美國(guó)、歐洲大多還都是南北的資本流動(dòng)，中國(guó)是在向內(nèi)需轉(zhuǎn)變，想通過(guò)內(nèi)部需求來(lái)抵御外部影響。此外，中國(guó)和俄羅斯的能源合作代表著一定方向，中國(guó)和東盟、亞洲其他國(guó)家的相互合作和投資的市場(chǎng)都是非常廣闊的。

    劉煜輝：從存量層面看，外匯儲(chǔ)備規(guī)模已經(jīng)達(dá)到3萬(wàn)多億美元，想要進(jìn)行結(jié)構(gòu)很明顯的調(diào)整是不大可能的，所以只能從增量層面來(lái)做一定考慮，3萬(wàn)億美元的儲(chǔ)備，目前從全球范圍來(lái)看，沒(méi)有什么資產(chǎn)能夠規(guī)避如此大的風(fēng)險(xiǎn)。而對(duì)于這么龐大的外匯儲(chǔ)備，首先要求的是安全性和流動(dòng)性，然后才是收益性，所以從全球金融市場(chǎng)的角度而言，離開(kāi)美國(guó)的債券后也沒(méi)有太多的選擇。目前能做的是利用市場(chǎng)階段性機(jī)會(huì)進(jìn)行局部結(jié)構(gòu)性調(diào)整，正如這次減持這樣的機(jī)會(huì)。

　　對(duì)話記者

楊芮

　　對(duì)話嘉賓

劉煜輝  中國(guó)社科院金融重點(diǎn)實(shí)驗(yàn)室主任譚雅玲  中國(guó)外匯投資研究院院長(zhǎng)

    中國(guó)國(guó)際經(jīng)濟(jì)關(guān)系學(xué)會(huì)常務(wù)理事張茉楠  國(guó)家信息中心預(yù)測(cè)部

    世界經(jīng)濟(jì)研究室副研究員

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